自貿區離岸債券（即“明珠債”）今年突然走紅。

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據記者統計，今年一季度發行規模超過百億美元，超過去年全年發行規模，而且多地明珠債首單創新落地。其中，城投企業成為發行“主力軍”。究其原因，主要是美聯儲不斷加息，美元債的發行成本越來越高，而明珠債融資成本相對較低，具有明顯優勢。

作為一種在岸的離岸市場債券，明珠債是我國金融創新的一次有益嘗試，有利于拓寬企業融資渠道。多位業內人士表示，總體上，自貿區債券市場尚處在發展初期，距離發展成具有相當規模的債券市場道路還長，但從長遠來看，其有望成為與香港離岸債券市場并駕齊驅的國際化成熟離岸債券市場，市場也在期待出臺更多政策細則。

明珠債受熱捧多個首單落地

受歐美加息以及境內融資限制影響，今年以來明珠債發行有井噴之勢。

數據顯示，截至2023年一季度末，明珠債共發行125只，發行規模達120.47億美元，其中人民幣債券121只，規模115.21億美元；美元債券3只，規模4.76億美元；歐元債券1只，發行規模0.5億美元。而去年全年，“明珠債”發行規模剛突破50億美元。

與此同時，多地明珠債首單創新落地。例如，4月，海通證券成功發行全國首單券商上海自貿區離岸債券，是全國首單應用中央結算公司區塊鏈數字債券發行系統的明珠債，發行規模40億元，期限3年，發行利率3.4%。3月31日，廣州開發區控股集團有限公司成功定價發行人民幣13.7億元3年期高級無抵押綠色自貿區債券，票面利率3.98%。

明珠債，是自貿試驗區開放發展的創新產物，具體指面向自由貿易試驗區內已開立自由貿易賬戶的區內及境外機構投資者所發行的債券品種，發行人可以為境內、自貿試驗區內及境外的金融機構或企業，發行幣種包括人民幣和外幣。就本質而言，明珠債可以視為“在岸的離岸債券”。

多位市場人士向記者介紹，相較于境外美元債券，明珠債具有若干優勢。明珠債幣種主要以人民幣為主要交易貨幣，同時也包括美元、港幣、歐元等，因此，更容易幫助債券發行人規避匯率波動帶來的風險。自2022年下半年美元不斷加息以來，越來越多的境內中資債券發行人選擇明珠債作為境外融資的工具。

城投公司成發行主力軍

這一波明珠債發行潮中，一個明顯現象是——城投公司“挑起了大梁”。

數據顯示，截至2023年一季度末，城投自貿區債券發行規模占自貿區債券發行總額的52.09%。

例如，6月1日，銀川通聯集團成功發行21.2億元自貿區離岸人民幣債券，創下全國范圍內地方國有企業明珠債發行最大規模的紀錄。這只明珠債期限3年，票面利率3.9%，相比發行初始價格指引收窄60個基點。同日，昆山國創投資集團有限公司成功發行10億元人民幣自貿區離岸債，票息利率為3.55%，募集資金將用于建設在岸項目、補充營運資金，創下江蘇省內區縣級單筆明珠債最大規模的紀錄，還創下全國區縣級信用發行明珠債歷史最低利率的紀錄。

今年明珠債之所以受到城投公司青睞，聯合資信研報解釋稱，自2022年下半年起，城投企業境內外融資監管政策全面趨緊，同時，自貿區債券作為新型債務融資產品正值推廣階段，相較其他離岸債券而言，監管要求和發行難度相對較松，且可以滿足全幣種融資需求，自貿區債券的“替代融資功能”凸顯?！安糠殖峭镀髽I為滿足自身融資需求，開始嘗試使用自貿區債券作為補充融資工具進行人民幣融資”。

明珠債較境內外債券具有更靈活的募集資金用途，也是城投企業追捧的主因。惠譽評級表示，監管機構允許發行人自由使用募集資金，可用于債務償付、補充營運資本和其他企業用途。此外，由于大部分自貿區債券以人民幣計價，其匯率風險亦較低。

而同為離岸債券的點心債，今年似乎受到冷落。一位資深市場人士解釋，自貿區債券立足上海自貿試驗區，境內投資機構占比更大，市場對于發行人背景和信用掌握比較詳盡，對城投企業背后的政府支持力度也有清晰認知。因此，城投發行人發行明珠債，可以在自貿區債券市場享受與境內市場幾乎一致的成本。

自貿區債券發展空間大期待出臺政策細則

當前美元債券發行成本處在高位。多位市場人士表示，相較而言，國內基準利率預計保持在相對低位，因此對發行人來說，明珠債是更好的離岸債券發行選擇。

不過，明珠債想獲得進一步發展還存在較多限制因素。聯合資信研報顯示：一是法律體系設計仍有待完善規范；二是信用風險揭示力度不足；三是稅制差異一定程度上影響境內外投資人投資意愿；四是投資者實名持有制度可能降低習慣多層托管的境外機構投資者的投資動力；五是流動性較弱，市場化程度較低。

惠譽評級稱，目前自貿區債券投資者主要是在上海自貿區或海外設有分行的中資銀行，其中許多自貿區債券采用備用信用證發行模式。境外投資者興趣或依舊較弱，因為很大一部分自貿區債券發行人尚未獲取國際評級機構的評級。

中證鵬元研究發展部資深研究員史曉姍表示，目前，自貿試驗區債券市場仍在起步階段，部分發行案例存在首單效應，隨著市場發展，后續的發行將更加理性和市場化，資質較弱的企業風險溢價將會抬升。“為推動自貿區債券健康發展，亟待出臺政策細則，包括稅收政策、資金回流、跨境擔保、風險管理等。同時，為吸引更多主體進入該市場，可以給予優質發行主體一定的融資支持政策，對積極參與自貿區債券的中介機構，給予一定獎勵等支持政策?！?/p>

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